粤开证券首席经济学家、征询院院长：罗志恒

选录

11月8日世界东谈主大常委会表决通过了《国务院对于提请审议加多场地政府债务名额置换存量隐性债务的议案》，加多场地政府债务名额6万亿元，用于置换存量隐性债务，为场地政府腾出空间更好发展经济、保险民生。

凭证财政部部长蓝佛安先容，从2024年启动，我国将聚拢五年每年从头增场地政府专项债券中安排8000亿元，专诚用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。再加上此次世界东谈主大常委会批准的6万亿元债务名额，平直加多场地化债资源10万亿元。同期明确，2029年及以后到期的棚户区鼎新隐性债务2万亿元，仍按原契约偿还。场地需要消化的隐性债务总和从14.3万亿元大幅下跌至2.3万亿元，化债压力大大安详。

综上所述，10万亿的平直资金加上2万亿债务天然到期，五年内将化解12万亿隐性债务。债务置换的意旨既要看到连年来“力度最大”的范畴效应，更要看到财政化债想路的紧要优化以及对场地政府步履的激励效应。其一，平直资金范畴高达10万亿，化解债务12万亿，为历次最大，体现出中央推动留意化解风险、轨范债务管理、推动经济增长的决心，有意于提振信心与预期；其二，这反应了化债想路的紧要优化调节，从防风险为主转向更好统筹稳增长与防风险，从“化债中发展”转向“发展中化债”；其三，既缩小了当期场地政府化债和利息支拨的财政压力，场地政府能腾出更多的财政资金和元气心灵发展经济、提供行家服务，更好落实减税降费，改善营商环境，对场地政府步履的激励效应也要引起钦慕。

有根由投降在一揽子举措下，中国场地政府主体从济急状态总结常态谋发展，场地政府发展经济的才气和积极性取得归附，而这正是鼎新通达四十六年来中国经济增长的紧迫诀要。天然，化债化险弗成寄但愿于一举而竟全功，久久为功配置轨制更为紧迫。下阶段要加强监测场地化债资金轨范使用，还要从倡导宏不雅税负、厘清政府与市集领域进而笃定政府范畴、上收中央事权和支拨职责、配置本钱与债务预算、推动城投平台转型等方面从根蒂上留意债务风险问题。

风险教唆：好意思国大选完毕及对华战略变化超预期；国内经济复苏进度受阻；场地财政紧均衡场面加重。

正文

一、总体评价：10万亿资金插足与2万亿债务天然到期，化解12万亿隐性债务

通过新一轮大范畴债务置换，拉长场地债务周期、缩小债务付息压力，推动场地政府从化债化险改革到发展经济和提供行家服务上来，从济急状态总结常态谋发展，具有紧迫意旨。债务置换的意旨既要看到连年来“力度最大”的范畴效应，更要看到财政化债想路的紧要优化以及对场地政府步履的激励效应。

第一，总体上看，化债力度超预期，是连年来“力度最大”的化债手脚，以10万亿的平直资金加上2万亿债务天然到期，五年内将化解12万亿隐性债务，体现出中央推动留意化解风险、轨范债务管理、推动经济增长的决心，有意于提振信心与预期。财长蓝部长显露2023年末我国隐性债务范畴为14.3万亿元，经过一次性加多债务名额6万亿、改日五年每年安排新增专项债8000亿元共计10万亿，类似2029年及以后年度到期的棚户区鼎新隐性债务2万亿元天然到期，不再在2028年前清零偿还。由此2028年之前，场地需消化的大幅降至2.3万亿元，平均每年消化额从2.86万亿元减为4600亿元，不到原本的六分之一，化债压力大大安详。

之是认为连年来范畴最大的一次，主如若远高于前几轮化债范畴。2015年以来，中央握续加强对场地政府债务的管理，债务管理轨制愈加轨范，开前门、堵后门。关联词跟着表里部宏不雅场面的变化以及大范畴鼓舞减税降费，宏不雅税负握续下行的同期支拨职责不减；当场地政府一般债与专项债仍难以雕悍场地政府支拨时，部分场地政府频频通过融资平台举债等方式惩办相差矛盾，这就产生了部分隐性债务。一方面为落实《预算法》“通过刊行场地政府债券举借钱务的方式筹措”，另一方面进一步化解新的隐性债务，2015年以来我国鼓舞了四轮债务置换。第一轮为2015-2018年，主如若落实《预算法》的条款，通过刊行12.2万亿元债券置换非债券格局的存量政府债务。此轮置换的债务之前已纳入政府债务管理，不属于隐性债务，仅是将非债券格局的场地债务升沉为债券格局。第二轮为2019年-2021年9月，主如若通过刊行置换债券和荒谬再融资债券开展建制县化债试点劳动，共计置换债务范畴达到8185.9亿元。第三轮为2021年10月-2022年6月，主如若鼓舞北上广全域无隐性债务试点。北京、广东和上海分别刊行3252.3、1134.8和654.8亿元荒谬再融资债券，共计刊行范畴达到5041.8亿元，鼓舞隐性债务清零。第四轮债务置换为2023年10月以来，落实中央“一揽子化债”，限度10月底各地共计刊行荒谬再融资债券超1.7万亿元。除荒谬再融资债券外，自2023年4季度以来，荒谬新增专项债券启动刊行，其执行用途或为置换场地隐性债务和清欠企业账款。

第二，这反应了化债想路的紧要优化调节，从防风险为主转向更好统筹稳增长与防风险，从“化债中发展”转向“发展中化债”。紧要想路的调节意味着下阶段将稳增长和发展置于更高的地位，财政战略赈济高质料发展的力度以及逆周期调度的才气将进一步增强。当今各方已达成较大共鸣，即是经济下行期财政战略不错发达更大作用，货币战略主要起合营的作用。天然，具膂力度需要推敲到改日不笃定性、外部冲击（特朗普加征关税、科技打压及减税战略对中国的影响）和财政可握续性等。

第三，既缩小了当期场地政府化债和利息支拨的财政压力，场地政府能腾出更多的财政资金和元气心灵发展经济、提供行家服务，更好落实减税降费，改善营商环境，对场地政府步履的激励效应也要引起钦慕。其一，债务置换已毕了大部分隐性债务显性化，场地债务的存在形态从显性和隐性并存的“双轨”管理扫数转向以显性债务为主，场地债务管理愈加轨范化、透明化。其二，以利率更低、周期更长的政府债券置换举债成本高、周期短的隐性债务，以时刻换空间，因此债务置换的经由亦然缩小风险的经由，体现了化债的执行是化解风险。其三，债务置换安详了场地政府化债的压力，场地政府能腾出更多的财力和元气心灵用于发展经济和提供行家服务，加大阐扬、医疗、环保等插足，从而增强场地经济的内生能源和社会福祉。据估算，五年累计可知人善察6000亿元左右。其四，债务置换有意于场地政府更好落实减税降费，部分地区“乱罚金乱收费”等征象将领会缓解乃至阻绝，有意于改善营商环境。

第四，对于城投公司而言，债务置换有助于城投公司剥离历史债务包袱，如释重担，为城投公司的转型发展提供坚实基础。通过债务置换，城投公司随机有序剥离隐性债务，已毕债务职责在政府与平台之间的明确差异，即“政府的归政府、平台的归平台”，从而缩小债务包袱、擢升财务郑重性。通过这一举措城投公司随机将更多元气心灵和资源插足到谋略性业务的发展中，聚焦于擢升自身的运营遵循和盈利才气，进而为城投公司的到手转型奠定基础。

二、为何要提高场地债务名额？为何不是通过国债来化债？

在现时留意化解场地债务风险的大布景下，场地政府面对着诸多艰难。房地产处于调节转型期，房地产关联税收、地皮出让收入等收入开始受到较大影响，场地财政相差缺口扩大，场地债务还本付息难度加大。2024年1-9月，场地一般行家预算收入和政府性基金预算收入同比增速分别仅为0.6%和-22.5%，均低于岁首的预算贪图的3.7%和0.1%；场地两本预算支拨之和的同比增速仅为-1.9%，影响了积极财政作用的发达。同期在化债战略条款下，场地政府主要元气心灵在于压降债务范畴，发展经济的才气和积极性一定程度上受到了影响。

债务置换是现时场地化解隐性债务风险的紧迫本事，但受限于场地债务名额。凭证《预算法》，场地债务余额弗成跳跃名额，因此名额与余额的空间决定了还随机加多场地债务的空间。场地政府债券大范畴置换银行贷款等隐性债务，其刊行范畴受限于场地债务名额，因此要上调名额，让场地政府有空间刊行置换债券。凭证Wind数据库，2024年1-10月，场地累计刊行荒谬再融资债券和荒谬新增专项债券3402.7亿元和8429.7亿元，共计进行债务置换的范畴达到11832.4亿元。

不论荒谬再融资债券，也曾荒谬新增专项债券，其执行均是以轨范的场地政府债券置换银行贷款等隐性债务，其刊行范畴受限于场地债务名额，有必要通过擢升债务名额掀开场地债务置换的空间。限度2024年10月底，场地政府债务余额为45.1万亿元，名额为46.8万亿元，意味着现时债务置换的最大空间仅剩16815亿元。推敲到当年还有686亿元的新增场地债券（其中，一般债651亿元、专项债35亿元）尚未刊行，执行结存名额仅为16129亿元，因此有必要通过提高债务名额掀开债务置换的空间。

至于是相配国债也曾场地债务各有优劣：相配国债化债，意味着中央兜底，公正是一次性惩办，但这可能不利于强化纪律照顾，对部分轨范举债的场地不公正，产生逆向取舍媾和德风险，同期需要识别哪些债务是由于场地承担中央事权导致的，短期内识别成本高。从当今来看，加多场地债务名额既已毕了拉长周期，隐性债务显性化，执行上亦然连年来一直鼓舞的作念法，债务仍在场地，相对中央兜底而言更有意于强化纪律照顾。

三、感性看待债务和债务风险的八个证据

第一，债务是中性的，既不是妖怪，也不是灵丹仙丹，取决于投向结构和遵循，要随心优化债务结构、提高资金使用遵循才是要津。

第二，化债的贪图不是压降债务范畴，而是化解风险。通过优化债务结构、缩小融资成本、延伸债务期限等方式随机缩小风险。场地政府在保管必要融资范畴的同期，必须加强对债务流动性风险的管理，幸免债务危境的发生。

第三，坚握在发展中化债，而非化债中发展，幸免刚性化债激发的可能收缩效应，以时刻换空间。浅显看债务到期时刻聚会，债务风险大，但延伸债务到期时刻，目不斜睨谋发展，债务风险将渐渐下跌。

第四，不消过于怯生生场地债务范畴，从场地政府视角看债务范畴很大、风险很大，但从世界视角看，债务风险是可控的，主如若基于：其一，中央政府杠杆率偏低、中央举债空间大，中央和场地加总后的中国政府欠债率低于海外主要经济体水平；其二，我国债务主如若内债，受外部市集的冲击较小；其三，我国事公有制国度，领有的国有钞票资源较西方经济体更多，相对而言随机赈济更大范畴的债务；其四，我国以前债务和投资的遵循固然鄙人降，但也曾酿成了大王人钞票，需要加强管理并周转这部分钞票。

第五，隐性债务显性化后愈加公开透明，自己即是缩小风险，同期有意于监管部门更准确地评估风险并聘用精确举措；刊行新的政府债券置换原有高成本的隐性债务，缩小了付息压力。

第六，更多发达中央政府的顶层瞎想与战略赈济作用。通过制定明确的战略导向并提供必要的资金赈济，中央政府随机沟通场地政府有序开展债务置换劳动，缩小债务风险，感触金融倡导。

第七，债务置换需凭证地区债务风险进行互异化管理，因地制宜。在债务置换经由中，应充分考量不同地区的经济财政实力以及债务风险情景，践诺互异化的置换策略。对于债务风险较高的地区，应予以更多的战略赈济和资金歪斜，以确保债务置换劳动到手进行；对于债务风险较低的地区，可予以更多的新增债务名额，插足到神气配置中去，赈济地区经济发展。

第八，拉长债务到期时刻、缩小债务成本仅仅治标之策，目的仅仅在于缓解流动性风险，腾开拔展时刻和空间；但要津也曾要提高债务使用遵循，同步配置起债务管理和问责轨制的必要保险，不然债务置换腾出的时空再度被销耗，以及财经纪律难以配置。从债务管理上，明确举债权限与设施、强化债务名额和投向的监管、配置风险预警和济急处置机制等，以保证债务管理的轨范性与灵验性。从问责轨制上，治绩不雅误解以及方案荒唐激发的无效投资和债务风险扩大，要刚烈问责，如果是宏不雅环境、财政体制和偶然要素导致的，要落实好“三个区分开来”和遵法免责轨制，进一步细化遵法免责范围。

四、下阶段如何进一步稳固化债遵循？

永久来看，要从根蒂上惩办场地债务问题，要从财政体制、债务预算管理和城投转型三个维度开拔扼制场地隐性债务的产生。

其一，财政体制方面，要倡导宏不雅税负、厘清政府与市集领域、上收中央事权和支拨职责、对东谈主口流出的区县进行机构归并等。

其二，债务预算轨制方面，加强场地政府债务管理，配置债务与本钱预算。配置健全债务风险预警和防控机制，严格限度新增债务范畴，确保债务范畴与经济发展水平相稳健。同期，要加强财政纪律和监管力度，戒备场地政府违章举债、变相举债等步履的发生。现时我国债务管理主如若余额和名额管理，尚未编制涵盖范畴、结构、还本付息贪图、投向等更详备的债务预算，债务照顾力不及，有必要配置起债务预算和本钱预算。本钱预算即针对政府固定钞票投资等随机酿成行家固定钞票的财政支拨步履编制的预算；债务预算是对政府债务范畴、结构、还本付息贪图等进行详备计较的预算，是现行债务名额管理的升级版。

其三，加速城投转型。改日，应加速城投公司市集化转型设施，推动其向市集化、专科化、轨范化的主张发展。通过引入社会本钱、优化公司治理结构、擢升运营遵循等方式，增强城投公司的自我造血才气和市集竞争力，从而缩小对场地政府的依赖。